📉 TDOC, 통합 기업인가 구조적 리스크인가?

텔라닥은 단순한 턴어라운드 기업이 아니고, 두 개의 전혀 다른 사업이 하나로 묶인 회사라고 생각합니다. 하나는 안정적인 B2B 기반의 헬스케어 플랫폼, 다른 하나는 매출이 계속 줄고 있는 소비자 대상 심리상담 서비스입니다. 그런데 시장에서는 이 둘을 섞어서, 마치 전체가 후자인 것처럼 평가하고 있는 분위기예요.

헬스케어 B2B 부문은 미국 내 가입자 수 기준 1억 명이 넘고, 응급 진료나 만성질환 관리 같은 서비스를 기업 대상으로 제공합니다. 분기 매출은 전년 대비 소폭 증가했고, EBITDA도 17% 수준으로 준수하죠. 반면 BetterHelp는 사용자 감소세가 확실하고, CAC도 여전히 높아요. 여기는 소비자 구독 기반이고, 이익률은 2%도 안 됩니다. 사실상 마진보다 신뢰가 핵심인데, 규제 리스크도 있죠.

Livongo 인수는 역사적으로 아픈 손가락입니다. 2020년 185억 달러에 인수했지만, 이후 140억 가까이 영업권 손실로 반영됐고 고위급들도 대부분 이탈했어요. BetterHelp도 마찬가지로, 작년부터 사용자 수 감소가 멈추질 않고 있고요.

회사는 최근 보험 기반 상담 구조로 바꾸고 있는데, 이게 쉽지 않습니다. 기존 상담사가 현금 기반 모델에 맞춰 움직이던 사람들이고, 새로운 보험 체계에 맞춰 각 주마다 인증도 받아야 해요. 전환 과정에서 이탈이나 혼란이 생길 수밖에 없죠.

실적 자료를 봐도 명확합니다. 연간 기준으로는 25억 달러 정도의 매출이 나오지만, 9개월 누적 순손실은 1.75억 달러에 달하고, 시가총액도 8억 달러대까지 떨어졌습니다. 내부적으로도 CFO 퇴사하고 구조조정도 이어지고 있고요.

사실 BetterHelp를 제외하고 보면, 헬스케어 인프라 기업으로서의 본체는 나쁘지 않습니다. 안정적인 계약 기반, 가입자 증가세, 지속적인 수익 모델이 있기 때문이죠. 흥미롭진 않아도 실체는 있어요.

제가 긍정적으로 볼 수 있는 시나리오는 두 분기 연속으로 BetterHelp 가입자가 안정되고, 보험 전환이 수익성 개선으로 이어지는 겁니다. 반대로, EBITDA가 15% 밑으로 떨어지거나 BetterHelp 적자가 더 커지면 더 비관적으로 볼 듯하고요.

다음 실적은 2월 25일입니다. 현재 주가는 5달러 수준이고, 시장 컨센서스는 중립이며 목표가는 8.75달러 전후입니다.